疫情爆發(fā)以來，美聯(lián)儲采取的極度寬松的貨幣政策導致美國各類資產(chǎn)普漲。具體看各類資產(chǎn)是否存在估值“泡沫”，1)盡管具備較高的盈利水平，當前美國股票市場估值仍存在過高的風險;2)考慮總體上升的租金回報率和不斷下行的杠桿率，美國房市當前仍處于相對健康的水平;3)供需的錯配是導致當前美國長債收益率與通脹走勢背離的主因，未來隨著Taper預期漸進，10年期美債價格或面臨顯著下跌風險。數(shù)據(jù)層面，7月發(fā)達市場跑贏新興市場;大宗商品價格總體上行，避險貨幣顯著上漲。全球市場風格分化，發(fā)達市場大盤/成長跑贏，中國市場則中小盤/價值跑贏。資金流來看，全球資金維持流入中國及新興市場，其中美股偏好成長板塊。

▍本月聚焦：

2020年疫情爆發(fā)以來，美聯(lián)儲采取極度寬松的貨幣政策以托底經(jīng)濟，大量放水帶動美國各類資產(chǎn)價格普漲。隨著美國就業(yè)數(shù)據(jù)逐漸轉好，Taper預期漸進，需警惕未來或出現(xiàn)資產(chǎn)估值“泡沫”破滅的現(xiàn)象。盡管從總體漲幅上看，我們判斷美國市場股市>;房市>;債市，但結合各類資產(chǎn)的估值水平，我們判斷總體風險上，債市>;股市>;房市。

1)股市：當前SPX和IXIC指數(shù)股權風險溢價分別為2.1%和-0.4%，遠低于歷史均值，表明美股的確存在估值過高的風險。具體看，SPX和IXIC指數(shù)當前動態(tài)PE分別為21.4和30.8倍，接近歷史92%/94%分位水平，且遠高于STOXX600、MXCN指數(shù)的16.5和14.9倍。

2)房市：盡管截至2021年5月的一年內(nèi)，美國房價漲幅高達17%，但當前美國房地產(chǎn)市場仍處于相對健康的水平。一方面，截至2021Q2美國房價收入比仍處于歷史均值附近(7.8)，未有顯著上漲，杠桿率卻穩(wěn)步下降;另一方面，疫后美國住房的租金回報率呈上升趨勢，更表明房屋實際價值有所上升。

3)債市：二季度以來美國長端國債收益率持續(xù)下行，與不斷飆升的通脹走勢形成背離。而這主要是由于今年美國國債發(fā)行的減少和TGA賬戶余額的快速削減帶來的供需錯配導致的。未來隨著美國經(jīng)濟的穩(wěn)步復蘇及Taper漸進，10年期美債價格或面臨顯著下跌風險。

▍全球大類資產(chǎn)表現(xiàn)：發(fā)達市場跑贏、大宗商品總體上行、避險貨幣顯著上漲。

7月盡管Delta變種病毒的擴散對全球市場造成一定沖擊，月中發(fā)達市場有所回調，但美股二季報強勁的業(yè)績恢復又帶動股市持續(xù)上漲。而國內(nèi)對如教育、互聯(lián)網(wǎng)等產(chǎn)業(yè)境外上市的中國企業(yè)監(jiān)管趨嚴壓制投資者情緒，導致中國資產(chǎn)大幅下跌。

總體看，發(fā)達市場跑贏新興市場，A股跑贏港股。大宗商品總體維持上漲趨勢。油價震蕩上行，7月收漲0.7%;工業(yè)金屬價格小幅上漲，銅價7月漲3.6%。貴金屬價格出現(xiàn)分化，COMEX黃金及COMEX白銀分別變化2.6%和-2.7%。外匯方面，7月Delta病毒擴散導致全球避險情緒短期再次沖高，日元、瑞郎升值，而其他主要發(fā)達市場及新興市場貨幣多有貶值。美元指數(shù)小幅下滑0.3%。

▍全球股市風格顯著分化。

7月發(fā)達市場成長股持續(xù)跑贏價值股，美國、歐洲、日本市場成長股相對價值股分別變化2.4%、2.7%和0.3%;而國內(nèi)受監(jiān)管趨嚴影響，價值大幅跑贏成長9.0%。大小盤風格同樣分化，中國資產(chǎn)受對監(jiān)管政策過度解讀影響眾多成長藍籌普跌，中小盤股相對大盤跑贏4.3%;美股則受益科技巨頭等財報超預期，大盤持續(xù)跑贏中小盤2.9%。

從SPX個股表現(xiàn)來看，7月醫(yī)藥、科技等板塊個股漲幅居前，德康醫(yī)療、鉑金埃爾默、飛塔分別上漲20.7%/18.1%14.3%;而跌幅最高普遍集中于能源及社服板塊，金沙集團、永利度假、西方石油分別下跌19.6%/19.6%/16.5%。在二季度較強的業(yè)績提振下，科技巨頭7月表現(xiàn)相對較好，谷歌(10.4%)、蘋果(6.5%)、微軟(5.2%)均顯著上漲。

▍資金流：資金維持流入新興市場及中國市場趨勢，美股偏好成長板塊。

7月盡管中概股監(jiān)管趨嚴，但資金仍維持流入新興及中國市場趨勢。總的來看，7月資金累計流入發(fā)達市場和新興市場分別為444.0和66.1億美元;分別流入中國A股市場和香港市場58.8和9.3億美元。行業(yè)層面：1)美股7月資金偏好成長板塊，累計流入信息技術、醫(yī)療保健、可選消費板塊50.8/50.3/24.2億美元;2)7月內(nèi)地投資者避險情緒大幅攀升，南向資金流出港股市場538.2億港元。

▍風險因素：

1)新冠疫情全球蔓延超預期，全球經(jīng)濟二次探底;2)中美摩擦進一步升級;3)國內(nèi)流動性收緊，外資持續(xù)流出中國市場;4)匯率大范圍波動。

關鍵詞： 美聯(lián)儲 極度寬松 貨幣政策 全球股市 大宗商品